Finanzas y Economía

¿Cómo se calcula el valor de una empresa

De la mano de un experto en el tema, conozca por qué es importante saber cuánto vale su empresa y algunos de los principales métodos para realizar dicho cálculo.

En Panamá se han podido realizar transacciones exitosas para capitalizar o vender empresas, precedidas de un ejercicio en el cual se las valora.

Hay diversas razones para querer calcular cuánto vale una empresa. Sin lugar a dudas, es imperativo conocer su valor si se contempla vender todo o parte de un negocio, razón lógica para la mayoría de los empresarios o accionistas que realizan dicho ejercicio. Pero también es igual de útil cuando uno es comprador, pagando al contado o si forma parte de una transacción de compraventa que se realiza por medio de intercambio de acciones. Por tanto, también es necesario en caso de fusiones y adquisiciones de empresas, pues lo contrario sería tomar decisiones casi a ciegas, con posibles consecuencias adversas.

En el mundo de los negocios, otra situación en la cual es igualmente útil conocer el valor de una empresa es en procesos para conseguir capital, ya sea en el mercado privado o por medio del mercado público organizado de valores.

En la última década hemos visto muchas empresas de capital nacional venderse, principalmente a grupos extranjeros, lo cual es positivo, mas no la única opción de realizar ganancias. En nuestra firma nos ha tocado participar en transacciones de mercado secundario que han logrado lo que se podría describir como “eventos materiales de liquidez”, por medio de los cuales los accionistas han logrado vender una participación material, pero no mayoritaria, de las acciones de una empresa, reteniendo la oportunidad de continuar participando en el crecimiento futuro de su inversión.

Ejemplos concretos siempre facilitan entender mejor el uso práctico de algo que tal vez pueda sonar un tanto académico o muy técnico. Con eso en mente, a lo largo de este escrito citaré algunos casos específicos de transacciones y proyectos que podemos revelar, en los cuales nuestra firma, INDESA, ha jugado un rol decisivo como asesor estratégico y financiero, que comparto solo a manera de ilustración.

Para la compra de los supermercados Romero por parte del Grupo REY Holdings se utilizó exitosamente uno de los métodos más aceptados: el valor presente de flujos estimados.

Caso reciente fue la transacción de Tropical Energies Corporation (Trenco), empresa holding de Tropigas y compañías afiliadas. En septiembre de este año se realizó con éxito una compraventa privada de acciones comunes y preferidas de Trenco, por medio de la cual sus accionistas lograron vender una participación minoritaria, pero material, de sus acciones comunes, en adición a la venta de acciones comunes y preferidas por parte de Trenco propiamente. Fue un buen experimento que demostró que no siempre hay que vender la totalidad de una empresa a un grupo comprador, ya sea local o extranjero.

Tal como demuestra este caso, en Panamá ya se han podido realizar con éxito y en magnitudes importantes –decenas de millones de dólares– este tipo de transacciones, permitiendo a inversionistas cumplir varios objetivos como monetizar o hacer líquida parte importante de su inversión original, dejando que el mercado asigne un valor real a su inversión.

Las valoraciones también son muy utilizadas para facilitar negociaciones entre socios, familiares, accionistas y cuando el equipo gerencial compra parte o todas las acciones de la empresa que administra. En estos casos, dicha opinión independiente de valor permite que las partes se puedan poner de acuerdo, resultando en eventos de liquidez, preservación de patrimonio y crecimiento sostenible a largo plazo.

 

¿Cómo se calcula?
Quizás la parte más difícil consiste en decidir qué método utilizar para calcular el valor de una empresa. Como no hay dos casos iguales, la experiencia, así como una combinación de ciencia y arte, determinan el uso de alguno de los principales métodos:
1. Valor presente de flujos futuros estimados;
2. Múltiplos de mercado de casos comparables;
3. Valor ajustado de los activos, el menos común de todos los métodos

  1. Valor presente de flujos futuros estimados
    En nuestra experiencia, este ha sido el más aceptado y utilizado para la toma de decisiones estratégicas y transaccionales. En lenguaje simple esto significa calcular cuánto vale hoy un dólar que espero ganar en el futuro. Aquí es donde se empieza a complicar el asunto, especialmente al estimar cuál será el comportamiento futuro de la empresa. Esta es la parte que más conjuga ciencia, arte y experiencia. Primero hay que estimar el comportamiento futuro de la o las economías donde opera la empresa.

Punto seguido, se evalúa el comportamiento del mercado en que se encuentra el negocio. Finalmente, pero muy importante, se pasa a estimar el rendimiento futuro de la empresa propiamente. Para esto, se estudia su historia, su correlación con el comportamiento económico y variables estadísticamente significativas, para luego pasar a entender muy bien su presente y planes futuros.

Para estimar el futuro comportamiento operativo y financiero de la empresa, y así poder calcular los beneficios futuros disponibles para sus dueños, debe utilizarse toda la información antes descrita. Partiendo de la premisa que se está hablando de un negocio en marcha, que puede operar por tiempo indefinido, podemos estimar esos flujos por muchos años, o preferiblemente por periodos de tiempo más definidos, ya sea cinco, siete o hasta diez años si se quiere, dependiendo de la probabilidad de ocurrencia. Al final de la proyección, calculamos un valor final llamado de formas diversas: valor residual, valor terminal, valor perpetuo o valor de rescate.

El paso siguiente es traer todos esos flujos futuros al presente para determinar su valor al día de hoy. Para ello hay que utilizar una tasa de descuento que se construye partiendo de lo que se conoce en jerga financiera como una tasa libre de riesgo, a lo cual se le suma el margen de riesgo país, riesgo mercado y volatilidad (Beta), entre otros elementos. A ese monto presente se le conoce como el valor empresarial, al cual se le resta la deuda y se le suma todo exceso operativo de efectivo. No pasemos por desapercibido la decisión estratégica de cuánto y cómo apalancarse. Por supuesto que he simplificado al extremo una explicación que merece mucho más elaboración.

Puedo señalar dos casos específicos en los cuales esta metodología fue fundamental en procesos exitosos de compraventa: En mayo de 2007 lo usamos al asesorar a Rey Holdings en la compra de los supermercados Romero; y en enero de 2011 para la venta de una participación material de las acciones del grupo Papelera Istmeña.

La comparación de múltiplos de mercado fue una de las metodologías utilizadas por Coca–Cola Femsa y The Coca–Cola Company en la compra de Industrias Lácteas.

  1. Múltiplos de mercado de casos comparables
    La comparación de múltiplos de mercado utiliza razones de casos similares a la empresa analizada, conocidos y aceptados de multiplicadores de utilidades, EBITDA (utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) o valor en libros, para mencionar algunos. Si bien no fue la única o principal metodología utilizada, en la compra de los negocios del grupo Industrias Lácteas (Estrella Azul, Del Prado y Plamosa) por parte de nuestro cliente Coca–Cola Femsa y The Coca–Cola Company, fue muy valioso contar con múltiplos de mercado de casos comparables.
  2. Valor ajustado de los activos
    Se hace una estimación de valor de mercado de los activos de la empresa, incluyendo intangibles (goodwill) como marcas y se le sustraen los pasivos. Algunos analistas arguyen que esto último equivale a liquidar la compañía o en desmembrarla en partes, pero se utiliza. A mi juicio, en este último caso es cuando más pesa el valor de marcas o valor de franquicia, lo cual se estima por medio de otra metodología que por espacio no entraré a explicar en este escrito.

En el caso del valor presente de los flujos, ya incorpora el valor de marca o franquicia, pues son estas las que permiten en gran medida generar eso flujos o beneficios futuros. Pensemos en diversas marcas de automóviles o productos de tecnología o productos de consumo; una marca más valiosa que otra es lo que permite extraer mejores márgenes y por ende flujos mayores. Claro está, también uno puede vender marcas o activos si tiene un portafolio diverso sin tener que vender la empresa propiamente.

Si bien este método de valor ajustado de los activos se usa muy poco, en algunas ocasiones puede resultar valioso como técnica complementaria, como fue el caso de la venta de un negocio en el sector de energía eléctrica en el mercado panameño.

La valoración más pura se alcanza cuando una empresa cotiza públicamente sus acciones en un mercado de valores organizado, profundo, líquido, transparente y de amplia concurrencia e información plena. En conclusión, conocer el valor de una empresa es un ejercicio sumamente valioso y muy útil si es bien utilizado con visión estratégica tendiente a incrementar el valor de su empresa e inversión a lo largo del tiempo.

Felipe Chapman es economista egresado de Brown University y MBA de INCAE Business School, y socio director de INDESA.

Fotos:
Página 72: © Gregor Schuster / Corbis
Página 74: Cortesía de Grupo REY
Página 76: © Ramin Talaie / Corbis

 

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Felipe Chapman

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